红色警报发出 : 72小时内决定是否破产
本文发表于《上海证券报》2008年4月14日，B1理财版，金岩石专栏。
股市暴跌，欲振乏力，“救市”呼声不绝于耳。在“政府不该救市”的所谓市场化信条之下，人们不仅无视美国正在启动的大规模救市行动，而且忘记了史上曾经发生过的事情。温故而知新，此时回顾1987年的“黑色星期一”，有助于人们理解现代政府与华尔街真正的市场共识。
在“黑色星期一”之前，股市就像“珍珠港事件”发生之前一样平静，头条新闻是里根夫人到医院做乳腺癌手术。格林斯潘在周一晨会后登机飞往达拉斯，次日有他的演讲。据说在这次晨会中，美联储班子和各地央行的行长们已经有所警觉，会议记录显示曾经讨论了降低利率和注入流动性等应急措施。下午四点，格林斯潘在达拉斯走下飞机，一个惊慌失措的美联储官员告诉他，股市以暴跌508点收盘，格林斯潘当时一愣，立刻取消了预定的演讲，反身登机飞回华盛顿，连夜召开了紧急会议。次日开盘前一个小时，格林斯潘发表了如下简要声明：“联邦储备委员会，根据其国家中央银行的责任，今天重申它时刻准备着发挥其清偿来源的作用，以支撑经济和金融系统”。
但是在突如其来的打击之下，投资人已经失去了理性，上午股市继续狂跌，市场上流传的只有“恐慌”二字，恐慌像瘟疫一样在全球蔓延：东京股市跌15%，伦敦下跌10.8%，巴黎下跌9.7%，悉尼下跌25%，新加波下跌20%，香港恒生指数在下跌300点后停止交易4天（10月26日再开盘当日直落1120点跌到2241点，合计跌幅超过三分之一，跌幅和过去几个月惊人相似，只是少一个零）。这是有史以来第一次全球性暴跌，市值损失高达一万四千多亿美元，是第一次世界大战全部损失的三倍以上！在美国本土，第二次冲击波来自于芝加哥期权交易所在开市不久即宣布停市，红色警报发出，72小时内决定是否破产。大陆伊利诺银行也发出了红色警报，等待着72小时的命运裁决。后来是美联储紧急注入流动性，帮助它们走出了危机。
10月20日中午12点半，奇迹发生了，蓝筹股中17只股票的看涨期权（Call Option）有人大量买进，道琼斯指数随后企稳回升，指数期货合约也开始放量交易，紧接着，股票交易量放大了，主要交易所的指数都开始回升。至今也没人追究当时究竟是谁在干预期权期货市场，可以肯定地说，这些神秘买家不是华尔街的投资银行，因为就在20日当天，高盛和所罗门兄弟公司等投资银行联名申请停市，纽约证券交易所主席菲兰（Phelan）20日中午前还代表它们与财政部部长詹姆斯.贝克（James. Baker）通话，讨论是否请总统出面宣布紧急休市。财长贝克拒绝了菲兰的请求，并且上电视解读国民经济的基本面如何健康，解读里根总统的经济政策将一如既往，呼吁股市恢复信心等等。
1987年10月的“黑色星期一”过去了，事后人们对这次股市劫难的分析虽然很多，大家公认的结论却只有一个：是计算机惹的祸。在1982年到1987年的五年时间内，股市的大幅上扬抬高了市场的整体估值水平：股息率从6.2%下降到2.4%，市净率从1倍上升到2.7倍，市盈率从7.5倍上升到22.5倍。但在1987年以后，美国股市的估值水平很快又超过了这些当时看来严重高估的数字。计算机交易的普及使华尔街变懒了，经理们在输入许多止损单（Stop Loss Order）后就去打高尔夫了，结果在股市的恐慌性抛售发生后，不断有预先设定的机构止损单被启动，计算机开始变得比投资人更加疯狂。由于谁都不知道哪里来的抛压，投资人的恐慌被计算机的疯狂抛售加剧了，由此引发了一场震撼世界的股市浩劫。
这个事件说明：在股市中永远存在着三种力量的博弈，分别来自于资金动态，市场情绪和基本面。在现代经济体系中，为了保持金融市场的稳定，必须有格林斯潘式的专业化政策调控，随时准备“发挥其清偿来源的作用”，使金融体系保持充足的流动性。国内理论界流行的“三不”论是一种危险的误导，不仅缺乏理论的常识，而且缺乏历史的常识，本质上是排斥政府对经济的宏观调控，排斥虚拟经济的客观存在。中国经济正在经历着从市场化到证券化的转轨，性质和过去三十年从计划化到市场化的转轨一样，是一次革命性的飞跃，是大国崛起的基石。当今世界，虚拟经济已经超越实体经济成为经济生活的主流形态，我们都要适应这一历史潮流，与时俱进。
2008-4-10于美国夏威夷
谢百三：管理层不敢现在救市
2008.4.13
这次通胀可能是建国以来最难调控的一次建国以来我国发生过五次通胀。
1949-1950年，这是解放前恶性通胀的尾声；1959-1961年，三年困难时期，大量的男劳力非正常死亡，引起供应不足，物价上涨；1985年，物价改革大规模展开，被压抑多年的物价像火山一样引爆了；1994-1996年，进入市场经济后，出现新一轮投资热引发通胀。
（1997-2002年中国出现了五年通缩，）而现在这一轮是很特别的，它既不是通常的需求拉动型的（那种通胀来得凶，去得也快）；它也不是战争与严重自然灾害引起的恶性通胀；它是一种混合性通胀：输入型加成本推进型加结构型的通胀。
输入因素。由于人民币升值，以2007年为例，每天有13亿美元通过外贸与热钱渠道进入中国。中国必须用100多亿元人民币去买下来，这种情况，现在还在持续；人民币升值已破了"7"，估计起码要升到1：6-1：5.8左右，才可能停下来。现在，外币至今还在源源输入中。由于美元疲软，全世界物价涨声一片，尤其是粮食、农副产品、石油、黄金等。国外物价上涨，也会通过进出口贸易等传入中国。中国已不是闭关锁国年代，也不是计划经济的年代，各国的通胀以种种方式和渠道输入中国。
成本推进因素。新的《劳动合同法》造成劳动密集型企业工资等成本上升30-40%。
结构型通胀：中国大部分商品依然是供求平衡，或供过于求，只有小部分产品供不应求，比如猪肉涨，鱼、鸡、蛋不涨。而煤、铜涨，有的黑色金属、有色金属却不涨。
总之，这次混合型通胀的主要原因是美元贬值，人民币升值所致。
针对不同类型的通胀应该有不同的治理方法。像这种输入型、成本推进型和结构型的混合通胀，延用原来的老办法，采取极紧缩的货币政策能压下去吗？难。完全压下去，必然伤及实体经济与就业等中国的大事，也必然使中国股市雪上加霜。
股市在寻找阶段性平衡区域各种迹象证明，管理层不希望股市跌了。在6000多点时，有的说，要防止"资产泡沫化，"有的说要扩大流通股比例。实际上就是要调控、打压股市。现在报上老吹暖风，基金一连发了很多个,任何利好都被放大宣传，如工商银行首季业绩开门红，就大吹了一通。
但是，人们期盼的救市行动一个也没出来，比如：股指期货、融资融券，下降印花税、限制大非过快流出等等。
笔者想想，也觉得上边也很难、不敢现在救，要救也得奥运会召开前夕救。奥运会前后，金融市场要稳定,这是定了的。现在就救，上去了,到开会时再下来，怎么办？中国人民与政府开一个最高水平、最完美的奥运会决心不变。因此股市在奥运会前后肯定会稳一稳。
但现在最大的问题，还是"小非"和战略投资者股票在源源涌出，几乎周周有，天天有。四月份新上市的"小非"会少些，但老的"小非"只逃出来40%，还有60%会逢高出来。因此，这次大跌是我们历史上从未见到过的制度性变革大熊市，绝不能用一般熊市的标准来判断。今年1100亿股大小非，明年6600亿股大小非，只要你有信心就扛着。现在意识到,巴菲特那套价值投资法目前除少数个股外，对于大多数中国的股票还不适合。
长期投资，就可能长期套牢。因为巴菲特所在的美国，没有股改，没有大小非问题。目前，中国股市正在小心翼翼地寻找阶段性平衡区域，股市有可能进入战略相持阶段。
此外，4-5亿股的新股又坚定地上来了。这说明，管理层并没有认为出现了什么股灾。他们不怕跌，怕急跌。但目前他们肯定不希望再跌了。
两种炒股战略及风格目前主要有两种做股票的战略及风格：
一是从6000-5000-4500点逃出来后，一些战略投资者坚决不肯马上再回股市，他们认为牛市大涨几年，调整也会持续较长时间。尤其大、小非及战略投资者还在源源而出，要等"敌我"双方，全部摊牌，供求关系真正达到均衡后，才会考虑进入。
二是坚持认为股市是有机会的，坚持在成长性好的公司中高抛低吸。他们坚持认为大盘的涨落是不可预测的，但个股是有机会的。
笔者认为：关键是与个人的总体水平、个人的性格、个人心理素质、股市运作经验有关。如果心理承受能力较差，就应波段性全进全出；而各方面较好的，可以采用第二种战略与风格。但第二种手法、风格实在是很难的，相当多的人士实际上是做反了，实际上往往是高点买进，低点卖出。大家可以看看自己在1-2年中实际操作业绩，决定自己的战略与风格。（四川金融投资报）
通货膨胀，政府何为？
谢国忠/文《财经》杂志 [2008-04-14]在目前通胀无法被制止的情况下，应提高利率，不应管制价格
受各国将限制食品出口的消息推动，作为国际大米交易中基准价格的泰国大米价格，在3月31日上涨30％至790美元/吨。自2007年底以来，泰国大米价格已经翻番，相比于2003年的水平也增长了近三倍。
当前食物的价格趋势与油价在50美元/桶时的情况类似，后者在这一时点吸引了大量投机资本进入。投资基金密切关注农产品期货的情况已经尽人皆知，而投机资本可能很快就会控制食品价格，并推动其在当前水平上再次翻番。
劳动力重新定价
现在，中国的劳动力市场可能已经进入了一个重新定价的阶段。在1995年－2005年，尽管中国经济以每年8％的速度增长，但非熟练工人的工资水平几乎没有任何变化。过剩的供给使劳动力市场呈现买方市场特征，工人们彼此间竞争，使他们的工资仅达到可接受的最低水平。因此，他们并没有分享到经济增长带来的好处。
但低工资吸引了全球产品生产迁往中国，并进一步引发中国服务业的强劲增长。与此同时，中国政府也忙于进行大规模的基础设施建设，以消化剩余劳动力。这些因素使得劳动力需求迅速扩张，某种程度而言，劳动力市场的转折点已经来临。这个市场似乎已不再是一个买方市场。工资，尤其是年轻工人的工资，首次处于巨大的提高压力之下。
其原因有二。第一，生活成本出现了大幅提高。在非熟练工人或其家庭的消费篮子中，食品占有很大一个比例。而食品价格的大幅上扬降低了这些工人的实际工资水平。第二，在当前的工资水平下，对年轻劳动力的需求超过了供给。2008年珠江三角洲地区的劳动力短缺进一步恶化，反映出这些地区的工厂并没有支付市场可接受的工资水平。
2008年－2010年，中国非熟练工人的工资水平可能将提高50％。由于劳动生产率每年以8％的速度增长，而全要素生产率以4％的速度增长，即便资本收入占GDP的比例大幅下滑，劳动力重新定价的潜在要求也不能完全被生产率的增长所消化，这必将会引发显著的通货膨胀。
通货膨胀是一个缓慢移动的变量，当通胀被察觉时，再想抑制它可能已经为时过晚。中国政府宣布2008年的通胀目标为4.8％，目的在于控制通胀预期。这个意图虽好，可政府应该注意可能丧失控制通胀的政府信誉。如果公众意识到政府打击通胀仅停留在语言上，而没有实际行动，他们可能会采取行动自我保护。在过去的数次高通胀中，中国民众倾向于抢购大量重要食品以应付纸币贬值。这样的行为将进一步恶化通胀压力，并引发通胀的恶性螺旋式上升。
现在，要想抑制通胀可能已经为时太晚。实际上本来就不应该阻止劳动力市场重新定价。中国工人提出分享经济增长成果的主张，对社会稳定而言是件好事，这也将迫使企业提高劳动力的使用效率。
当你步入一个高档酒店，服务员会排成一溜迎接你。这种门面装饰纯属滥用劳力，却也反映了低廉的劳动成本。在西方国家，一名服务员的日收入相当于每位顾客每餐消费的2倍－4倍，而在中国高档酒店的商务餐中，服务员的日收入仅为每位顾客每餐消费的0.3倍－0.5倍。
另一方面，许多工人在40岁甚至30岁就已经“退休”了。当你走在诸如重庆或成都等城市的街头，你会看见大量此类“退休人员”在街头巷尾打麻将。当年轻劳动力非常丰富时，企业更倾向于雇用他们，因为他们更易于培训，能快速适应环境。但事实上，只要多一点培训，就可以使得那些中年工人也参加生产。
对中国劳动力市场的重新定价，并不意味着中国的工人工资将不再便宜。它仍旧便宜，仅仅是不再像过去那样便宜。它也并不意味着中国劳动力将出现绝对短缺。随着年轻工人工资水平的提高，企业将更为有效地提高工人的使用率，并发现培训中年劳动力更为有利可图。中国经济增长对资源的使用非常浪费，尤其是对劳动力的使用而言，更为糟糕。未来几年劳动力市场的重新定价，将迫使经济变得更有效率。当劳动效率提高时，劳动力成本的提高不会令中国丧失太多的竞争优势。
投机推升食品价格
中国政府无法控制上升的劳动力成本，也无法控制不断攀升的食品价格。数十年来，全球农业都是一个不盈利的部门。发达国家政府对农民提供了大量补贴以维持正常生产。由油价上涨引发的生物燃料的创新，是推动农产品价格上扬的催化剂。美国政府提供了大量津贴，从玉米中提取乙醇作为汽油的替代品。这构成了油价和农产品价格间的关联。随着油价持续上扬对投机资本的冲击，后者直接转投农产品，推升农产品价格。
过去三个月中，农产品价格的大幅飙升与投资基金大量购入农产品期货密切相关。农产品市场目前所受到的瞩目，与原油市场在突破50美元/桶时受到的关注有相似之处，现在它吸引了大量的金融资本。随着资本的流入和价格的上扬，期货市场将变得更大，更富有流动性，并将吸引更多的资本流入。越来越多的分析师将提高农产品的价格目标，就像当年他们提高油价预期一样。与原油相似，2008年的农产品可能会产生一个巨大的泡沫。
当一个市场出现积极的增长势头时，金融投机就会发生，并起到放大作用。例如，随着全球经济的强劲增长，市场对原油确实有一个强劲的需求。而控制了逾 80％原油储备的各国政府手中已经有了足够多的金钱，实在是没有太多动力来增加原油供给。金融资本看到了这一机会，便在低供给上大做文章，维持油价处于高位，尽管这时原油的需求可能已经减少。这样，对油价泡沫的支持因素便从强劲的需求转移到了疲软的供给之上。
正如上文提到的，原油和农产品的关联推动了后者价格的不断上扬。农产品的基本面在过去五年中不断好转，食品需求也在不断增加。新兴市场国家经历了四年的强劲增长期，他们趋向于将更多的收入放在改善饮食上，即摄入更多的肉类和乳制品，这意味着对谷物有更多的需求。由于农产品基本面仍维持强劲，而投机资本缺乏其他可以选择的投资渠道，资本仍将流入这个市场，并放大食品价格的涨势。
能源和食品是2008年全球通胀的两大推动因素，而美联储的货币政策是引发全球泡沫的根源。目前，美联储正在印制大把的钞票来挽救美国的金融体系。扩张的货币政策引发美元贬值和通胀，从而使得大宗商品变得富有吸引力。诸如股票、信贷、债券等传统金融工具目前均处于熊市，过剩流动性源源不断地涌入商品市场。当美联储将政策的优先考虑点从金融稳定转至价格稳定时，商品市场泡沫将会破裂。但2008年不会出现这一情景，甚至直到2009年，美联储可能都不会改变其政策方向。
政府如何维持稳定
现在看起来，中国政府在2008年甚至2009年都无法成功抑制通胀的大幅上升。但如果认为通胀在短期内无法抑制，而消极地作壁上观，那将是大错特错。
通胀将从三个方面导致不稳定。首先，持续高通胀的预期将导致企业提高产品价格，工人要求提高工资，这一螺旋式的上涨时期比食品和劳工价格的必要调整期要更为长久。政府必须采取措施，使得企业和个人确信未来物价水平将下滑，而低通胀预期将缓和企业和工人的行为。
其次，通胀将使得存款人对其银行存款的真实价值感到恐慌。中国家庭拥有18万亿元的银行存款。目前的存款利率较通胀率低4个百分点，中国家庭银行存款额的真实价值每天蒸发掉20亿元。对损失将进一步扩大的忧虑可能会刺激存款人从账户中提出存款，购买诸如食用油、大米、卫生纸等日用品。在中国的每一次高通胀中，抢购风潮都会发生。除非采取有效措施，否则这一情景将再次出现，并破坏经济稳定。
第三，诸如养老金领取者、接受福利救助者以及学生等固定收入群体，在通胀中会受到严重影响。印度、也门、墨西哥、布基纳法索和其他数个国家，在 2007年已经或近乎发生食品骚乱，这是数十年全球农产品维持低价以来从未见到的情形。美国国会预算办公室预计，截至2008年10月，将有2800万民众需要依赖联邦政府的食品援助生活，高于2007年的2650万人。这也是该项目自20世纪60年代实行以来需要援助人数最高的一次。
为了在物价飞涨时维持社会稳定，一国政府必须帮助那些领取固定收入的群体渡过难关。如果中国不采取预防措施，将可能发生与印度等国类似的骚乱。中国必须将存款利率提升至通胀率水平之上，以保护公众的银行存款；对弱势群体加大财政转移力度；并避免价格控制。
许多人担心，提高利率将吸引热钱流入。这个忧虑合情合理，但可以从两个方面着手解决。首先，中国可以也应该强化对资本账户的控制。尽管长期来看，中国将实现资本账户的自由兑换，但目前更迫切的是提高货币政策的独立性。没有独立货币政策，通胀在中国将不可控制。
其次，为了避免热钱流入，中国可以提高长期储蓄利率水平。例如，可以在两年或更长期的存款利率中加上通胀率，类似于通胀保值债券。“热钱”缺乏进行长期投机的耐心，所以，提高长期储蓄利率不会吸引更多的“热钱”流入，却能够为存款人提供一个安全屏障，他们可以不再担心血汗钱被通胀吞噬。
中国也可以模仿美国发行通胀保护债券，这一金融工具的引进将改善中国金融体系的稳定性。例如，银行可以利用这种债券的市场为储户提供保值储蓄，从而令大多数家庭受益。
目前中国的财政状况相当良好。上世纪90年代财政收入仅占GDP的11％，而现在占到了20％。进一步而言，来自电信和金融行业的国有企业利润丰厚，如果有需要，它们可以为财政收入做出更多贡献。中国政府有足够的资金为那些在高通胀中处于弱势地位的群体提供保护。目前已经采取的措施有提高退休人员的养老金和高校大学生的补贴，如果有必要，政府应出台更多的新举措。
在中国的政治文化中，政府总是倾向于以价格管制来打击通胀。然而长期来看，它将对经济产生严重破坏，甚至可能引发危机。价格控制将引发恐慌性抢购和囤积，因为商品的价格被低估了，理性的消费者将购买更多价格被低估的货物，而这造成进一步的短缺。不断蔓延的柴油短缺就是一个很好的例子。
当物价水平上升时，中国经济增长也开始放缓。但这仅是从高位下调，即便下滑30％，降至8％，仍是一个相当不错的增长率。不过，当通胀出现两位数的增长时，中国就会面临麻烦，因此，打击通胀而不是促进经济增长，应该是政策优先考虑的对象。
通胀目前无法被制止，但政府必须竭力采取措施，以确保通胀在未来一段时间内逐步下滑，并且在此期间内维持社会稳定。提高利率是正确的办法，管制价格则是错误的选择。■
